文 | 锦缎

周期和成长就像两套完全彼此欠亨的言语系统。

周期论者以为寰宇是周而复始的，弥远信奉均值终会讲究；成长论者以为寰宇是立异驱动的，永远笃信未来会更好。

两种非此即彼的寰宇不雅，都有各自的酷爱和阵脚。

但冷飕飕的统计学阅历告诉咱们，非论把成长股的畴昔讲得何等信口胡言，最终都逃不开周期铁律。周期、成长，不应该被视为一种寰宇不雅，更应该被界说是行业发展的一种情状或者说阶段。

本篇聚焦的半导体，正在领衔现时这轮牛市行情。但最终咱们会发现，不是统共半导体公司，都配得上这场牛市盛宴。

01 半导体底色是周期

最乐不雅的东谈主会说，半导体是增长最快的行业，行为信息社会的基石，每一轮回调都是深蹲，为了下一轮的更高点积贮力量。

随之顺遂翻出高潮百倍的、台积电，运行一语气延续。

更何况，国内还有巨大的国产替代空间，以及替代之后居品还能出口全寰宇，毕竟咱们有诸多制造业行业都好意思满的走过这段路。

是以说，仅凭国产替代这一条，半导体就足以吊打其他成长赛谈。

2019年，是公认的半导体起步元年，国内经济复苏，加上毛衣战之后开启的翻江倒海国产替代大潮。5年往时了，半导体看似很侵扰，但本色上却和周期行业没什么两样。

故事讲得再多，股价不会骗东谈主。

半个月前，在这轮猝不足防的大行情尚未崭露头角前，把半导体行业指数，跟光伏龙头隆基绿能、锂矿龙头赣锋锂业的股价走势图进行叠加（见下图），会有时的发现，人人除了波动率，5年之后的结局，尽然完全是同归殊涂。

真金白银的陶冶告诉咱们一个不肯承认的事实：你无餍半导体的成长，半导体回馈你的是铁一般的周期。

02 逸想老是最贵的

反知识的是，半导体虽然走的跟新动力相似，但人人也都只是吐吐槽。每一轮下落之后，都有一波抄底，从山顶抄到山腰，再抄到山脚，信仰越来越矍铄。

市集上广阔的半导体主题ETF基金，清澈的记载了这个经由。除了在2024年第一季由于市集快速杀跌有一波彰着的赎回外，2019年于今，半导体指数基金，基本上是一直被净申购的。

一副“芯片虐我千百遍，我待芯片如初恋”的苦情。这门商业的格局可太好了，越跌份额越多，半导体虽死犹荣，每一个握有者，亦然金石可镂的骁雄。

天然有东谈主会说，那是基民分析才智不彊，对行业商议和合股不深才踩的坑，毕竟庸碌东谈主最擅长的即是跟风。

但执行情况却不是这样的。照旧以上头例如的那只基金为例，在握有东谈主中，不单是是庸碌的基民，机构握有东谈主占比结识在接近一半的水平，而其他芯片指数基金，机构的握仓比重，也只多不少。

之前说到，半导体近5年的走势和光伏锂电如出一辙，但市集上的新动力基金，界限却早已大幅缩水，机构也早早认赔离场。惟有半导体，享受了机构和散户绑在一谈越跌越买的盛誉。

为什么个东谈主与机构都一谈为逸想买单？此刻我想起了一位大咖前辈给我共享的投资阅历，说真实亏大钱的投资，每每都是基于精深叙事逻辑的。

从这点上来说，半导体倒是一个莫得偏见的行业，用精深叙事平允地套牢了每一个东谈主。除了一经说到的信息经济基石和国产替代空间，每一位半导体指数的握有东谈主，都不错用至少10条看多的事理，把半导体周期论喷成筛子。

03 高过问不是原罪，低效内卷才是

新动力跌了这样多，人人认赔的同期，关于行业自后暴清晰来的问题其实是有共鸣的。但半导体，之是以出现越跌越买的骄慢，是太多东谈主哪怕时于本日仍困囿于精深叙事情感。

剥肤之痛，客不雅分析行业存在的问题，才能从头定焦畴昔的标的——哪怕是在不看逻辑只凭脸色的牛市初期，咱们仍需要谋定此后动，幸免成为最终买单者。

短期过问完全超出了行业的需求

一个阻拦置喙的事实是，半导体是一个需要极高老本过问的行业。但国内的半导体过问，这几年照旧太大干快上了。

以A股上市的半导体公司行为统计样本，2019年运行国产替代大幕开启后，半导体的投资体量几年内快速跨过1500亿元门槛，险些达到2019年的10倍。而这还只是统计了上市主体，咱们还莫得说各地政府因循的十几家晶圆代工场。

其中几许投资又是感性的，或许值得检视。

比如在2021年，全球范围陷入缺芯潮，8寸晶圆代工产能高出枯竭，不少汽车芯片原地加价10倍甚而百倍。

笔者清澈的牢记，在这一轮缺芯潮中，国外晶圆厂异曲同工的暗示，不会大界限扩建8寸产能，因为8寸相对过期，12寸才是畴昔的标的，当下的缺芯只是一个短期的错配，不会因此去安靖扩一个人命周期有十数年的晶圆厂。

而国内的晶圆厂和投资机构，彼时一致的共鸣是“产能为王”，加之热钱澎湃。企业一边大手笔定增融资，一边全球扫货半导体斥地。最为癫狂的技术，一度把二手斥地炒到了比新机还高的水平，国内的半导体投资增速，也在随后的2022年，创下了历史记载。

背面的结局人人是共同经历的，行业用了接近3年的时辰，才把其时加足马力分娩的居品，拼凑消化掉。而新增的产能，畴昔的客户在那儿，又成为一个讲不清悬案。

不单是是圈地、盖厂房、买斥地。其时不差钱的半导体公司，还开启了猖獗的抢东谈主盘算推算。为了留住已有的职工，半导体行业的股权激发强度甚而不错秒杀互联网大厂。

可能许多东谈主不知谈的是，在2021和2022年，不少芯片公司高管的中枢KPI，是招聘。国内半导体熟习东谈主才是稀缺的，当卷完社招，人人为了完成KPI，将各大高校的集成电路的应届毕业生，通过高薪一网打尽。

自后也径直拉爆了高考集成电路标的的招录分数线，可能许多考生家长不知谈的是，咫尺的半导体公司，如何消化一经招进来了的东谈主，咫尺都是一个毒手的问题。

高过问不是原罪，低效内卷才是

天然，即使有短期的供过于求，但只须行业或者快速成长，统共问题都将在发展中贬责。就像当年的互联网，多样大战，烧的钱是天文数字，最终留住来的企业也创造了巨大的社会价值。更何况天生即是需要极高过问的半导体呢。

国内半导体产能彭胀际遇的深重问题是，过早陷入了低效内卷的怪圈之中。变成了，投资、低效—再投资、更低效的负轮回中。

半导体行业，人人容易被迫辄上百亿的老本开支招引。这个行业从来拼的不单是老本，更不是靠东谈主海战术。“聚会力量办大事”在半导体行业弗成说是统统的诞妄，但从来不是芯片企业胜利的精巧。

作念别东谈主作念不到的事，才能保险逾额利润。这是由于绝大部分芯片，都是实简直在的圭臬品，关于客户来说，好即是好、不好即是不好，莫得半点东谈主情不错讲。

强如三星，当手机部门发现我方假想的Exynos处理器莫得竞争力，转头就找高通采购。海念念被以为是国内芯片的最岑岭，亦然由于它的芯片居品质能，当年还要压高通半头，从来不是由于它是什么民族品牌。

国内大部分半导体公司，不是勇攀登峰作念出各别化，而是哪儿浅近我去哪儿、哪儿东谈主多我去哪儿。比如当年火热融资的功率MMOSFET、IGBT、汽车MCU、中低端模拟芯片、PA等等，咫尺一问一个不吱声。许多居品，亦然靠pin to pin这种见机行事的神气，追求短期快速放量，毕竟有增长就有下一轮融资。

低效内卷的效用，是部分芯片居品，在半导体国产替代大潮开启后不到3年内，毛利率一经卷到了10%-20%，淌若不说公司称号，你根底想象不到这是尽然是一个半导体企业。

而跟着越来越多的晶圆厂产能的开释，国内半导体的低端内卷畴昔可能只会愈加严重。加之各家企业之间恶性的彼此挖东谈主，也只会让居品同质化问题更为凸起。

04 咱们需要更感性熟习的半导体产业

半导体公司，计谋上的眼妙手低本色即是一种骄慢。

偏见与骄慢，终将成为咱们视线的镣铐，唯有放置之。牛市天然可喜，但在产业端，这轮周期血与泪的陶冶，尽管代价有点高，但要能成为半导体行业的“成东谈主礼”，那也物美价廉。

心态上需要更熟习

虽然光伏行业大起大落，然而那些从业东谈主员早一经历多轮周期的查验，反而这两年颇有些不以物喜不以己悲的恬然。而且跟着政策教唆的介入，行业拐点是朝夕的。更遑论，这一轮富裕中，国产光伏公司的概括竞争力又进步了一个线索。

但半导体行业明显在心态上还处于早期。

在往时的这几年，越来越多的参与者看到，非论若何付诸于情感，本色上都是与利益分派相干。半导体上市后不到一年的功绩变脸，股价高点不是定增即是减握，你要的是逸想，上市公司要的却是实时行乐。

同业不齐心得苦果临了涉及到统共东谈主，半导体行情终于在多样耗损中陷入冰点，莫得一个赢家。

投资者需要真切领略到，半导体最大的底色是一个周期行业，虽然如实是周期+成长，然而莫得活过周期，何如来的成长？

正如历史阅历大都次告诉咱们，每一次富裕，从来都是一些公司的衰一火为代价的，明显，许多公司还莫得为这场危急作念好长久的准备。半导体企业需要真切领略的是，当莫得经久方针，老本泡沫的盛宴骤然就会变成剩宴，东谈主走茶凉亦然侵扰事后的常态。

而跟着最近证监会对股市因循性新政的出台，半导体企业理当放下我方的骄慢，正视市值料理、推动答复这些股票本应该有的基础属性，而不是把推动的钱不当钱。

行径上需要更熟习

然而半导体行情的冰点，咫尺来看传导给上市公司的寒意仍然有限。前几年IPO潮中，被市集热捧的芯片公司，都超募了许多钱，虽然这两年收入下降，利润甚而陷入亏蚀，但人人账上现款仍然充裕，有钱就不错连续招兵买马，近似造轮子。

但殊不知，量多引起的不一定是质变，可能是变质。

行至2024年，行业需要的是进行整合、减少内卷，而不是盲目彭胀加多无效产能，这也稳当最近政策的教唆标的。

淌若看国外的半导体龙头，不管是斥地公司照旧假想公司，都是靠束缚的并购整合而长成参天大树的，而国内，大部分创业半导体公司还作念着上市敲钟梦。

另外一方面，从居品上，也要更多的去对准中高端市集，而不是枪口朝内，我方东谈主打我方东谈主。比如射频、CIS传感器，10%独揽的毛利率水平，一经阐述，这种作念法只会是满盘都输。而像英伟达这种企业，创立的初志从来都不是作念me too型居品，才有了如今的胜利。

悲不雅的意旨在于悲不雅以外。本年上半年，大基金三期宣告确立，界限达到3440亿元，半导体仍然是国之命根子的重心行业。但惟有经历过成东谈主礼何况真实成长的咱们，才能更好地肩负起这千里甸甸的劳动。